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原标题:分析师看中国11月工业,我舞影零乱

浏览次数:103 时间:2019-10-19

投资要点:由于大宗商品价格上升,2016 年11 月后,工业企业利润增速加速上涨,过剩产能达到复产赢利点后,存货亦开始大幅上升。

北京12月12日 - 中国国家统计局周六公布,11月规模以上工业增加值同比增长6.2%,社会消费品零售总额同比增11.2%,1-11月固定资产投资同比增长10.2%,均优于调查的预估中值。

    这次的供给侧改革恰逢低库存及大宗反弹周期,价格上涨幅度过快过猛,很容易给人“新周期”的错觉。因钢价上涨,进口的铁矿石金额成倍上升,甚至令2 月出现了罕见的贸易逆差。

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    2017 年之后,随着财政发力,各种PPP 项目落地,固定资产投资增速开始反弹。固定资产投资增速最高反弹到3 月的9.2%,同时新增固定资产投资累计完成额增速高达39.2%,创2012 年3 月后,五年以来的新高。

图为北京奔驰汽车组装线上的工人们。REUTERS/Kim Kyung-Hoon

    房地产行业对GDP 贡献率从2015 年12 月的2.7%上升到2017 年3月的8.3%。创出历史新高。

其中工业增速创下五个月高点,消费增速则为年内新高。

    占整个投资比重61%的民间投资的累计同比增速,从2005 年2 月的87.43%一路下跌到2016 年7 月的2.11%,随后反弹到2017 年5 月的6.8%。更不乐观的是固定资产投资资金来源同比,2017 年后跌破了零轴,2 月到-8%的地步,5 月累计增速为-0.1%,尚未转正。

同时公布的1-11月房地产开发投资同比增速续降至1.3%,新开工面积同比降幅亦进一步扩大。

    宏观依靠投资一枝独秀,但我们对持续性保持怀疑。货币政策边际效应递减,陷入“流动性陷阱”,财政政策发力空间有限。

主要数据:

    今年GDP 增速一定呈现前高后低的格局。

--11月规模以上工业增加值同比增长6.2%, 调查中值为5.6%

    美联储持续加息和缩表,事实上这发生在美国经济回升,美国政府和家庭加杠杆的背景下,会令美元发行量大增,全球美元泛滥,则美元指数不会走强。因此,人民币汇率下半年只会小幅贬值,以修正上半年反弹的幅度。

--1-11月固定资产投资同比增长10.2%, 调查中值为10.1%

    中国的货币政策已然处于“相机抉择”的被动状态,视汇率波动而定。

--11月社会消费品零售总额同比增长11.2%, 调查中值为11.1%

--1-11月全国房地产开发投资同比增长1.3%,前值为2%

以下为市场人士的评论:

--中金债券团队:

11月经济数据总体好于市场预期,尤其是工业产出和固定投资,不过这并不意味着经济企稳。工业产出回升主要是受汽车产出增长和去年同期低基数影响,由于汽车产出反弹主要与政策刺激有关,工业产出反弹可持续性不足。投资企稳主要来自基建投资大幅反弹的支撑,考虑房地产投资加速下行,需求不足将使投资仍面临下行压力。明年经济的焦点在于商品房销售,一旦商品房销售出现回落,房地产投资将出现加速回落风险,工业乃至整体经济增长或继续放缓,基本面仍支持收益率继续下行。

地产投资加速下行,房企去库存压力依旧。除商品房销售仍相对良好外,11月房地产数据继续低迷,尤其是房地产投资出现加速下行。房地产企业到位资金继续好转,但增速仍在相对低位。我们认为,随着居民可投资资金消耗,明年商品房销售大概率显着放缓,预计明年房屋新开工面将继续下降,但仍高于商品房销售面积,这意味着房地产广义库存仍将继续继续累计,去库存仍将是房地产市场面临的核心问题。预计明年土地出让继续减少,房地产投资面临更大的下行风险。

基建投资大幅反弹支撑固定资产投资持平。尽管基建投资仍是稳增长的关键力量,但长期来看基建投资增长空间较为有限,核心在于基建投资体量太大,其资金来源约束越来越明显。制造业投资单月同比从10月的8.4%反弹至9%,制造业投资仍处于相对低位,关键在于房地产投资弱导致需求不足。从行业数据看,建筑钢材、工程机械和水泥销售继续下滑,整体固定资产投资仍没有明显企稳迹象。

--招商证券固收团队 孙彬彬、高志刚:

11月工业增加值同比增长6.2%,较上月超预期回升0.6个百分点,主要工业品中,钢材、汽车和原油产量增速均继续上涨,发电量增速有负转正,水泥、有色和乙烯产量增速继续下滑,工业企业生产呈现进一步企稳迹象,产出负缺口8个月以来首次略有收窄。

11月固定资产累计增速略持平10.2%,但当月增速继续回升至10.8%,资金来源当月增速继续回升至14.5%,其中国家预算内资金继续维持高增速,财政支持力度仍大,国内贷款增速降幅收窄,自筹资金增速也出现连续回升,反映企业自身投资意愿和整体投资需求均有一定改善迹象。

11月当月房地产投资同比下滑5.1%,降幅再度扩大,不过房屋新开工面积和土地购置面积当月降幅均收窄,房地产销售增速再度回升,投资资金来源增速连续回升,尤其是自筹资金增速大幅反弹,房地产投资或将出现阶段探底;11月基建投资当月增速大幅反弹至23.3%,既有基数效应,也有前期稳增长发力的滞后影响;制造业投资增速回升至9.3%,连续两个月回升,制造业投资或已度过阶段底部。

社消同比增长11.2%,增速继续创年内新高,其中汽车零售受降税刺激,其增速继续回升至9.0%,而受房地产销售回升带动,家电、家具零售增速均有所回升,消费端需求持续好转,对经济的托底效应值得关注。

工业生产、制造业和基建投资均反弹,消费继续改善,经济底部边际改善迹象愈发明显,在货币维稳为主、财政持续发力的背景下,未来经济边际改善有望延续。

--九州证券全球首席经济学家 邓海清:

财政货币“攻防互换”,经济复苏迹象已现。主要发力点包括:一是汽车购置税减免,使得汽车产业链显着回暖;二是基建投资增速大幅回升,11月当月基建投资增速高达23.2%,为历史最高水平区间;三是固定资产投资到位资金持续回升,11月当月高达14.6%,创2014年以来最高值,表明财政资金正在持续输血;四是受益于房地产政策调整,房地产销量持续好转,尽管房地产投资增速仍偏低,但是家居用品等其他房地产相关行业出现显着回暖。 “M1同比-M2同比”、“同比”表征的资金活化率连续五个月大幅回升,创2011年以来最高值,表明资金开始由定期转向活期、由现金转向活期,而活期存款是经济活动中资金的主要存在形式,这意味着经济活动活跃度开始提高。从历史上看,“M1同比-M2同比”、“同比”常常是GDP同比的领先指标,四季度GDP回升至7.0%甚至更高是大概率事件。

经济增长引擎仍有增量,2016年GDP 7%可能实现。目前财政发力已经初见成效,对于未来,我们认为还有两个重要引擎值得期待:一是目前的工业企业库存为历史最低水平区间,随着美联储与欧央行、日央行货币政策收敛,导致美元指数见顶,大宗商品回升,将带来大幅度的系统性补库存;二是房地产销售转化为投资,一二线城市房地产投资回暖,三四线城市房地产投资止跌。对于2016年,市场普遍预计GDP增速在6.4-6.6%左右,我们认为随着财政继续发力、补库存周期到来、房地产投资改善,2016年GDP维持7%是可能实现的。

对于债券市场,我们认为2016年将深度调整。目前的长端债券收益率已经过度透支了经济下滑的预期,而且现实可能与市场预期恰恰相反,即经济不是向下而是向上。对于2016年,我们认为经济将稳中有升,同时随着大宗商品反弹,将出现“通胀归来”,此外随着美、欧、日货币政策周期都从宽松的道路上回撤,中国央行宽松空间被封杀,政策层面亦将利空债市。我们再次强调,2016年中国债券市场面临大幅调整压力。

--海通证券宏观团队 姜超、顾潇啸:

工业增速反弹。11月工业同比回升至6.2%,高于市场预期的5.7%,主因汽车等行业生产增速回升和去年同期基数偏低。基建拉升投资。11月固定资产投资增速回升至10.2%。制造业小幅回升,资金加速到位令基建投资大幅回升至23.3%、是投资回升主因,地产投资跌幅扩大、仍是主要拖累。

地产未见起色。11月地产销量增速因低基数反弹至8.6%,但待售面积增速仍高达16.5%、反映去库存压力仍大,因而新开工增速依然大幅负增。

宽松仍有空间。短期经济略显企稳但积弱难改,地产去库存、工业去产能任重道远。宽松政策仍需在供需两侧同时发力,在分化中调整结构、提供动力企稳经济。

--申万宏源宏观团队:

整体来看,工业有所回暖,制造业和基建投资小幅提高,消费保持稳定,房地产投资未见底,企业中长期贷款低迷,通缩仍是主要矛盾;产能过剩和债务问题的显性化风险、金融反腐进入深水区和注册制预期下,旧的均衡面临打破,未来不确定性加大。供给侧管理需宽松的财政和货币政策配合,我们维持12个月降息50个BP,降准6次,汇率到6.7左右判断。2016年总体利率中枢有望再次下降50个BP。

--首创证券研发部总经理 王剑辉:

投资增速继续弱势,12月投资甚至会继续减慢,消费整体变化不大,接近刚性平衡水平,工业生产季节性改善的因素,没有继续恶化,低水平上形成平衡,工业生产个位数局面已确立。这个月数据显示全年经济状况增长低于7%,预计弱势格局平衡延续到明年一季度。

经济表现四季度不一定最低,明年一季度可能更低,二季度后改观,因为美国经济走势良好,日本有所起色,欧洲不同程度改善,外贸环境明年整体企稳回升可能性大,外需拉动对经济转型过程的困难有所缓解。预计明年投资推动力度更大,有回升空间。房地产投资基于行业特殊状况,还在去库存,基建、工业、投资复苏,止跌企稳,对房地产也有积极带动作用。

财政政策方面,单纯依靠财政支出不会有大幅提升增长速度,还需税收政策调整,行政管制放松,货币政策层面央行还是维持目前相对宽松的局面,降存准有空间,降息没必要降到1%,还是以维持流动性局面为主。

--中国国际经济交流中心研究员 王军:

经济状况没有太明显的变化,前期稳增长措施初步遏制了快速下滑的势头,短期经济不会恶化的很快,但反弹也会很疲弱,因为整个刺激措施也都很温和,前期工业房地产惯性下滑的趋势还是很明显,这种惯性下滑带来的压力还是很大的,包括房地产很快就接近零增长。

四季度经济占比较大,四季度经济好坏直接决定了全年目标能否实现,各大项目在开工,预计四季度工业有微弱反弹的可能性存在。四季度经济增速预计在6.8-6.9%左右,全年也是6.9%左右。

政策还会继续放松,不通过放松来对冲下行压力没有办法维持速度,PPI还在走负,实际利率还是很高,货币政策本身有所滞后,未来要维持增速不要下滑太快的话,力度还要维持甚至更大,财政政策方面赤字减税都应该继续保持扩张的态势,不能撤火。

**相关背景**

--中国国务院总理李克强表示,明年要实现“十三五”良好开局,必须继续从供需两端加大结构性改革力度,继续运用好结构性减税等手段,扶持小微企业成长,扩大有效供给。

--中国国家主席习近平在二十国集团会议期间表示,今年中国经济预计实现7%左右增长,仍将占世界经济增量的约三分之一;经济虽有所放缓,仍是世界经济重要动力源。

--受内外需不振、北方地区天气寒冷进入工业淡季等影响,中国11月官方制造业PMI跌至逾三年低点,尤其就业指数连月持续下滑反映经济增长低迷的现实。为了稳增长也即是保就业,预计政府将相机抉择调整政策力度,并加大供给侧改革。

--中国国家信息中心最新报告预计,中国经济下行压力仍然较大,市场需求总体偏弱,工业领域价格和企业效益低迷,新旧增长动力接替尚需时日,预计明年将呈现小幅缓降态势,初步预计2016年中国GDP将增长6.5%以上,CPI将上涨1.5%左右。

--中国银行国际金融研究所发布报告,预计今年居民消费价格指数上涨1.4%左右,国内生产总值同比增约6.9%,明年则小幅放缓至6.8%左右,经济运行将呈现低增长、低通胀和高杠杆格局。

发稿 中文部; 审校 曾祥进

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